上周，市场波动显著放大，尤其是周二和周五出现明下跌。很多投资者最关心的问题是：这是不是牛市结束的信号？科技是不是要结束？
一、牛市多回调，当前牛市没有结束；但坚定牛市信心的同时，也要降低斜率预期
当前市场并非趋势性反转，而是牛市进入第三年后，估值、拥挤度、景气稀缺性共同约束下的一次波动加剧。后续行情仍有空间，但不能再用前期的斜率简单线性外推。
首先，上周的回调并不意味着牛市结束。从6月8日以来，虽然市场中间经历了多次明显波动，但整体仍是上涨，并没有趋势性破位。上周调整更像是牛市过程中的一次波动加剧，而不是牛市终结的起点。
同时，上周下跌也不仅仅是A股自身的问题。从全球市场看，日韩股市同样出现明显调整，甚至部分市场的波动更为剧烈。这说明本轮波动背后有全球风险偏好冲击、资金交易拥挤降温等共性因素，并不是A股基本面单独恶化。
更重要的是，从我们一直跟踪的DDM三要素来看，当前并没有出现牛市结束所需要的系统性条件。
第一，盈利端并未全面恶化。相反，从一季报和最新工业企业利润数据看，科技和部分周期方向仍在改善。2026年1-5月，规模以上工业企业利润总额同比增长18.8%，较3月的15.5%、4月的18.2%进一步上行；其中，计算机、通信和其他电子设备制造业利润同比增长103.9%，有色金属冶炼和压延加工业同比增长117.1%，化学原料和化学制品制造业同比增长71.6%。
第二，流动性端并未出现明显收紧。国内宏观流动性环境仍偏呵护，央行在6月末重启隔夜回购；信用需求虽偏弱，但并未构成对权益市场的系统性压制。
第三，风险偏好端确实出现波动，但还不是全面塌陷。当前的问题更多是高景气、高估值、高拥挤资产在短期利空下放大波动，而不是所有风险资产同时进入趋势性下行。
因此，本轮调整不是牛市结束。更准确地说，这是牛市过程中的回调，而不是牛市之后的回落。
二、坚定牛市信心，科技仍是主线
牛市进入第三年后，市场不能再靠估值和情绪单腿走路。后续最重要的不是逃离主线，而是提高盈利要求。
中期看，重心不应停留在简单的顺周期修复，也不应机械回到前期最拥挤的科技方向，而应寻找“二次点火上周+上周叙事张力”的交集。继续改善的方向。
但同时，市场的风险确实在积累。牛市已经逐步进入第三年，单纯依靠估值拔升的空间越来越小，后续市场空间需要更多靠盈利兑现来打开。估值分位已经不低，微观结构拥挤也在上升，景气又变得更加稀缺，这意味着行情的斜率大概率要低于前期。
因此，科技主线仍然没有被破坏，但科技投资的难度在提升。后续不能再用“科技=上涨”来线性外推，而要更加重视盈利的确定性和兑现能力。看好同时具备G和ΔG的“二次点火”资产，也就是既有较高景气基础，又有边际景气继续改善的方向。
具体方向上，科技仍是当下最具“二次点火上周+上周叙事张力”结合度的主线，在科技之外，有色和化工也值得阶段性重视，尤其是在美伊阶段性缓和背景下，有色和化工前期受到的压制得到缓和，后续可能有较为明显的修复行情。
四类“二次点火上周+上周叙事张力”方向：
（1）科技内部具备盈利验证和边际改善的方向：国产算力、半导体、PCB等AI硬件链中真正有订单和利润兑现的环节。
（2）科技外溢带来的新景气方向：电力设备、电力、能源金属、液冷等。
（3）具备产业趋势和叙事扩张能力的新方向：商业航天、军工、低空经济、机器人等。
（4）阶段性再平衡中具备修复弹性的方向：有色、化工、机械设备等，但需要进一步筛选是否具备持续的G和ΔG。
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