从“单打独斗”到“组合出击”：并购支付新玩法，正在改写资本规则

2025年的A股并购市场，正用一组亮眼数据印证着结构性变革的到来：截至10月30日，年内全市场披露的并购交易已达222起，涉及244家上市公司，其中首次披露的重组计划有130起，近四成交易合计金额超3000亿元。而驱动活跃度飙升的核心密码，正是并购支付从“现金或发股二选一”的老路子，转向“多元工具自由组合”的新玩法。

自2024年9月“并购六条”落地至今，政策红利持续释放：

3月国家金融监督管理总局启动科技企业并购贷款试点，将“控股型”并购的贷款比例上限从60%提至80%，期限延至10年，覆盖18个科创高地；

5月证监会修订重组管理办法，新增股份分期支付机制，注册有效期拉长至48个月，还推出5个工作日快速注册通道。

一松一放之间，现金、股份、定向可转债、并购贷款的组合应用有了制度支撑，让企业终于告别“为凑钱发愁”的被动局面。

一、案例频发勾勒新范式，风险收益实现动态平衡

如今在科技行业，“现金+股份+定向可转债”的“三叉戟”模式已成并购标配，江苏华海诚科的操作就是典型。这家半导体封装材料企业今年3月公告，拟用11.2亿元收购衡所华威70%股权，具体方案特别贴心：给持股时间短、成本高的股东发定向可转债保底，给长期股东配“股份+现金”分享成长收益。其中股份支付3.2亿元、可转债支付4.8亿元、现金支付3.2亿元，这套组合既减轻了自身现金流压力，又精准匹配了不同股东的需求，该交易已在9月获上交所审核通过。

并购贷款与资本市场工具的协同也越来越精妙。例如，北京银行近期落地的试点业务中，给上海一家专精特新“小巨人”的并购贷款占交易价款比例高达77.46%，期限长达10年，刚好适配泛半导体设备产业链整合的长周期需求。福昕软件也在今年3月跟进，公告用并购贷款置换收购上海通办信息51%股权的自筹资金，成为政策落地后的快速响应者。

风险控制也跟着升级。例如，圣湘生物收购中山未名海济时，引入了Earn-Out机制：以8.075亿元为基础估值，若标的2025-2026年业绩达标，对价最高可增至12亿元。私募基金参与则能享受“反向挂钩”政策，投资满48个月后锁定期从12个月缩至6个月，风险与活力兼顾得恰到好处。

二、机构观点：支付创新倒逼投行能力跃迁

申港证券表示，现在并购的底层逻辑早从“市值管理”变成了“产业整合”，产业并购占比已超75%，较2023年提升近30个百分点。支付方式从单一到组合的转变，本质是资本市场从“融资工具”向“资源整合平台”升级。这要求我们彻底丢掉“通道思维”，得联动并购基金、引导基金，提供“撮合+资金+整合”全链条服务。“并购六条”落地一年来，首次披露的重大重组就有163起，总额超4724亿元，同比分别涨117.3%和172.9%，这就是市场对能力升级的认可。

国金证券认为，政策松绑和工具创新正形成共振，2025年前三季度新增披露的重大重组交易额已达5160.26亿元，同比增120%，其中116单用了发行股份购买资产的方式，成了主流选择。股份分期支付、锁定期差异化这些制度，实实在在降低了双方的资金压力和退出顾虑；科技并购贷款试点更是精准踩中了科创企业“长投入、慢回报”的特点。未来这样的整合速度，会给更多优良企业匹配合适资源，推动快速成长。

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